Dólar versus tasa: a cuánto debería cerrar a fin de año para convencer al mercado
Tras los movimientos de junio y agosto, el mercado analiza los criterios del Banco Central para intervenir. Detrás están las apuestas al peso y al dólar.
La pulseada entre dólar y tasas de interés tiene en estos días un nuevo capítulo, mientras los inversores evalúan cómo ajustarán para fin de año, en la previa del año electoral.
El dólar cerró la semana pasada sin cambios en $1.512 tipo mayorista y el Banco Central (BCRA) compró US$82 millones (en la semana, US$256 millones; el más alto del mes). Por su parte, la tasa de Pases entre bancos cayó en las últimas siete ruedas.
Así la incipiente estabilidad de las tasas de interés y el buen nivel de liquidez, sumado a la ausencia de bonos largos en la licitación del Tesoro de fin de mes, apuntaló a la deuda en moneda local, especialmente los tramos largos de la curva de tasa fija y de bonos Duales, señala la consultora 1816.
Esta es la fotografía, pero ¿qué hay detrás?
Reglas y no reglas
El mercado venía, hasta ahora, convalidando que la gestión de la política cambiaria y monetaria era una combinación de reglas explícitas y anunciadas y otras que nunca fueron definidas. De esta manera, el mercado fue asumiendo esas reglas implícitas a partir de ciertas decisiones que fueron tomando el Banco Central (BCRA) y el Tesoro, sobre todo, en el frente cambiario.
Porque hay una estrategia de bandas que define la intervención del BCRA: si se llega al techo, tiene que vender dólares; si se llega al piso, tiene que comprar.
Pero este año sumaron un objetivo adicional, comprar no menos del 5% del volumen operado en el mercado de cambios, aun dentro de las bandas con el fin de acumular reservas.
En este contexto, el BCRA parecía manifestar lo que se denomina entre economistas la “preferencia revelada” de mantener el tipo de cambio mayorista debajo de los $1.500. Pero cuando días atrás lo dejó deslizar, ahora el mercado se pregunta cuál es el nuevo objetivo y qué esperar para los próximos meses.
Un bimestre movido
Cabe recordar que, visto a lo largo del bimestre junio-julio, donde el tipo de cambio subió a una velocidad que más que duplicó a la tasa de interés en pesos, hizo que el BCRA tomara dos decisiones: dejar retroceder el dólar, acelerar las compras de reservas y sostenerlo en $1.475 ante la menor presión externa; y no dejarlo subir cuando vuelve la presión alcista.
Para ello el BCRA retiró del mercado financiero, vía distintas operaciones, más de $3,5 billones, algo así como el 7,6% de la Base Monetaria. Así fue que la tasa TAMAR pasó de un nivel promedio de 22% nominal anual a 25%, con varios picos de más del 26%.
De esta manera el BCRA restringió la liquidez y dejó subir las tasas para contener el dólar, para evitar lo visto, sobre todo en junio.
Además, así podría afianzar el proceso de desinflación. Sin embargo, en las últimas jornadas se superó la barrera de los $1.500, y ello obligó al mercado a recalcular.
Recalculando
No puede soslayarse que, en el ínterin, con el objetivo de subir las tasas, pero bajando la volatilidad el BCRA se enfrentó a un choque de objetivos: si las tasas cortas suben mucho y muy rápido atenta contra el deseo de extender el perfil de vencimientos de la deuda en pesos.
Pero además se agregaron otros efectos negativos por tratar de contener el tipo de cambio en ese nivel simbólico. Ocurre que se fue concentrando una presión a fin de mes, justo cuando se establecen los precios (el llamado efecto “fixing”) de los instrumentos de cobertura cambiaria: el día 26 operaba el fixing de la letra “dollar linked” por US$2.600 millones y el 31 vencen US$2.000 millones de contratos de dólar futuro en el mercado Rofex.
¿Qué ocurre? Al haber muchas posiciones abiertas se incentivan a los oferentes de divisas a correrse del mercado esperando esos cierres. ¿Qué hizo el BCRA? Prefirió dejar deslizar más el tipo de cambio y no sumar más presión sobre las tasas de interés y el resto de los objetivos.
Alternativas
Por lo tanto, ahora el mercado aspira a entender cómo se acomodarán las tasas, el dólar y demás variables objetivo a partir del inicio del cuarto trimestre. Si el BCRA mantiene la estrategia de acelerar las compras de reservas cuando cede la presión cambiaria sin dejar caer mucho al dólar, lo más probable es que “rija” un nuevo piso, pero sin saber aún cuál es el nuevo techo que pueda cambiar la estrategia de intervención.
Hoy el tipo de cambio sigue lejos de las bandas explícitas, sin embargo, el BCRA dejó en claro que es flexible frente a algunos cambios. Pero, no puede soslayarse que el Tesoro quiere distribuir mejor los vencimientos de las coberturas vía bonos dollar linked, sobre todo, porque falta mucho para el proceso electoral.
Entonces, ¿qué alternativas le quedan al BCRA?
- Puede dejar deslizar al dólar para evitar acumular presiones innecesarias y sobre todo para poder seguir comprando reservas. En tal sentido, en los próximos 15 meses necesita comprar al menos US$10.000 millones adicionales para: mejorar su posición de reservas, pagar los vencimientos de Bopreales y venderle US$4.900 millones al Tesoro para que pague sus vencimientos.
- Pero el ritmo al que deja deslizar el dólar tiene un techo muy marcado y está determinado por la tasa de interés. Hoy la TAMAR está en 25% nominal anual y queda un cuatrimestre para cerrar el 2026. De modo que en estos cuatro meses el tipo de cambio de hoy ($1.512) puede subir hasta un 8,6% para no superar el ritmo de la tasa.
Esto implicaría un dólar a fin de año de $1.642, según estimaciones de la gestora MegaQM que lo considera un techo.
Si bien estos valores son meras referencias, vale señalar que, si el Gobierno quiere inducir a los inversores y ahorristas a apostar al peso, el ritmo tiene que ser menor. Por ende, se impone una especie de “muñequeo” o sintonía fina para evitar un atraso cambiario, de modo que la devaluación no supere el ritmo de la tasa y el BCRA pueda seguir comprando reservas a buen ritmo.
No puede perderse de vista que el programa económico no tiene un objetivo de tipo de cambio real, pero en 2027 el desafío electoral induce a que sería conveniente llegar con un dólar un poco más alto para descomprimir presiones cambiarias electorales.
Lo que haga el BCRA en las semanas por venir marcarán si opta por este camino, marcando un nuevo nivel de tipo de cambio, sin explicitarlo y sin dejar que supere el ritmo de la tasa de interés, o sea, por debajo de los niveles planteados. Veremos.