Por qué la pulseada entre el dólar y la tasa parece distinta a casos similares del pasado

El 22 de septiembre pasado el secretario del Tesoro de EE.UU., Scott Bessent, hizo lo que el mercado llamó “la gran Draghi”, en referencia a los dichos del entonces presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi, cuando ante la crisis del euro dijo que estaba preparado para hacer todo lo que sea necesario (“whatever it takes”).

En el caso del funcionario de Donald Trump para salvar a (Javier Milei) la Argentina y así el bono global “AL30” voló más de 35% en 3 días.

Pero cuando luego los inversores pedían “show me the money”, el viaje del ministro Luis “Toto” Caputo a Washington le puso piso al mercado y la intervención de EE.UU. en el mercado cambiario argentino (sin precedentes históricos) llevó a los bonos a niveles previos a la elección de la Provincia de Buenos Aires.

Sin embargo, después de semejante despliegue parecía quedar la duda de si la asistencia financiera excepcional del Tesoro estadounidense a Argentina dependía de un buen resultado oficial el 26-O, y entonces vinieron los dichos de Trump (“Si Milei gana, seguimos con él, y si pierde, nos vamos”) que hicieron que el martes pasado el “AL30” cayera casi 5 dólares inmediatamente, para luego recortar pérdidas.

Política de tuits

Ante tal frenesí quedó claro que cuando un post en la red social X o una declaración oficial puede hacer que los bonos suban o bajen 10% o 20%, en lo inmediato no tiene mucho sentido detenerse a analizar los fundamentos macroeconómicos, al menos hasta el próximo lunes, y los inversores deben decidir “esperando el próximo tuit”.

Ahora bien, hacia adelante, todo parece indicar que la sostenibilidad del régimen cambiario depende exclusivamente de la continuidad del apoyo estadounidense: mientras Bessent quiera apuntalar al peso, en el nivel que él considere apropiado, no se va a quedar sin dólares para hacerlo.

Claro que, en el ínterin, incluso con la presencia activa de Bessent, fue necesario que las tasas a un día de plazo llegaran los tres dígitos para que el dólar CCL siga por debajo de $1.500 y la nueva compra de pesos de EE.UU. no evitó que el peso se deprecie 1,5% el miércoles pasado.

Mirada en la inflación

Para los analistas de 1816, cualquiera sea el régimen cambiario post elecciones, que la inflación siga en la zona de 2% mensual con la reciente volatilidad cambiaria es una buena señal.

Es insoslayable que desde que se levantaron las restricciones cambiarias para personas físicas en abril pasado, hubo un cambio en la composición de las tenencias de la gente, lo que se intensificó a principios de agosto pasado cuando pasaron a tener mayor influencia otros factores como una visión del tipo de cambio de mediano plazo distinto al existente, cuestiones precautorias ante la percepción de riesgos en períodos electorales y alteraciones en la política monetaria, entre otros.

Los datos del Banco Central (BCRA) muestran que, entre abril y agosto de este año, la llamada “Formación de Activos Externos Netos por residentes” del balance cambiario promedió compras netas de billetes y monedas por US$3.600 millones mensuales.

Dólares para todos los gustos

Según el BCRA, en parte, fueron a depósitos en bancos locales, a ser usados para atender gastos en el exterior o también atesoramiento en divisas. Los depósitos en dólares de los bancos locales aumentaron en US$3.400 millones en ese período. Los últimos datos oficiales muestran que entre septiembre y comienzos de octubre subieron US$2.000 millones más.

De modo que el total de depósitos en dólares del sector privado supera los US$34.400 millones, cuando antes del blanqueo en septiembre del año pasado estaban en los US$18.500 millones.

Ahora bien, mientras crece la demanda de dólares, cae la demanda de pesos y así el agregado monetario “M2” en pesos (comprende el circulante en poder del público, los cheques cancelatorios en pesos y los depósitos a la vista en pesos del sector público y privado no financiero) señala una disminución de 4,9% real entre el 6 de agosto y el 8 de octubre.

En el mismo período, el circulante en poder del público cayó 4,3% en términos reales y el total de los depósitos en pesos creció 0,6% real. En este total, el componente transaccional (cuenta corriente y caja de ahorro) cayó 5% real, pero los depósitos a plazo fijo crecieron 6,5% real, al impulso de una tasa de interés muy alta (promedio 2% real mensual, acumulando 4,2% real en algo más de 2 meses) y la continuidad de las restricciones cambiarias para personas jurídicas, explican desde Quantum.

Pero, parte del incremento de los depósitos a plazos fijos puede atribuirse al rol de los fondos comunes de inversión (FCI) de “money market”, que actúan como cuentas a la vista remuneradas y que tienen depósitos a plazo en bancos entre sus activos. Estos fondos aumentaron el 7,4% en términos reales en este periodo.

Dolarizando portafolios

“La preferencia por dolarizar portafolios es evidente. A diferencia de experiencias anteriores en el país, en esta ocasión se nota que el sector financiero local, bancos y el mercado de capitales, están siendo canal de preservación de los activos que se convierten a esa moneda.

Es decir, muchos de los montos transformados de pesos a dólares permanecen vía depósitos en la banca local o son captados por Obligaciones Negociables (ON) emitidas en moneda extranjera por compañías del país”, explican los economistas de la consultora.

Por ende, las dificultades para contener las presiones que ello genera en el mercado de cambios se manifiestan, no solamente en las ventas de divisas netas que hicieron el BCRA y el Tesoro en las últimas semanas, sino en el anuncio de una importante ayuda del Tesoro de EE.UU.

“Contener la demanda de cobertura precautoria de dólares y ubicar al peso en una mejor posición competitiva implicaría despejar ciertas dudas sobre aspectos de gobernabilidad, sobre la continuidad y sostenibilidad del actual esquema cambiario-monetario y seguir trabajando sobre mejoras estructurales”, advierte Quantum.