Los mercados en modo electoral

Los años electorales han acostumbrado a los inversores a fuertes cambios en las expectativas, y a que en general se espere la postergación de decisiones económicas de alto costo político para después de batalla electoral, lo que influye en los posicionamientos y las decisiones de cobertura. Al respecto, un aumento en la cobertura puede implicar un crecimiento significativo de la demanda de dólares, por lo que bajo un esquema de flotación cambiaria puede generar un movimiento del precio de equilibrio.

Entonces, en función del resultado electoral y de las posteriores decisiones de los inversores, esa demanda acrecentada se puede sostener, mitigar o incluso revertir. Sin embargo, tras las elecciones el mercado cambiario suele moverse por otros parámetros que ya tienen que ver más con los factores estructurales de oferta y demanda de divisas, por lo que el flujo de exportaciones, la demanda de importaciones y sobre todo los flujos de capitales, pasan a tener un rol central.

Por lo pronto, el equipo económico recurre a las intervenciones en el mercado de futuros de dólar, a las tasas de interés en pesos y a los encajes bancarios y las licitaciones de deuda para para sostener estable el valor del dólar, con vistas a las dos fechas electorales claves que enfrenta en poco más de 15 días (el 7 de setiembre en Buenos Aires) y en más de dos meses (elecciones nacionales). Frente a esta hoja de ruta, el factor tiempo empieza a jugar un rol relevante, porque las herramientas disponibles funcionan de manera diferente según el tiempo que resta para el proceso electoral: las tasas de interés dejar de ser efectivas y pasan a tener más afecto los movimientos cuantitativos (licitaciones y sobre todo encajes).

“Hoy los inversores están tomando posiciones en el mercado de futuros, donde en Rofex ya hay coberturas por US$3.350 millones que vencen después de las elecciones generales. Un tercio de esas posiciones están operadas en contratos cuyos precios actuales se ubican por arriba del nivel esperado para el techo de la banda al vencimiento”, comentan en MegaQM.

Esos datos son los que reflejan el impacto que tiene un proceso electoral, donde se buscan esas coberturas y se asume un costo por ello. De todos modos, el escenario es igual de desafiante en el mercado de deuda en pesos, donde las tasas de interés a las que opera el mercado son consistentes con un tipo de cambio que se ubica por arriba del techo de la banda ya desde diciembre en adelante.

Ahora bien, ¿qué desafíos enfrenta el Gobierno en las próximas semanas? Quizás, el principal problema actual es que se perdió la referencia entre el nivel del tipo de cambio, el techo de la banda y la tasa de interés. “La lógica de un esquema de bandas indica que en la medida que el tipo de cambio se acerca al techo de la banda, la tasa de interés necesaria para atraer a los inversores es más baja, porque el riesgo cambiario que deben cubrir hacia arriba es más acotado. Pero para eso el inversor tiene que estar alineado con el cumplimiento de ese techo de la banda, en este caso, el proceso electoral pareciera estar jugando como un quiebre para esas expectativas”, explican desde la gestora.

Índice Merval acciones

En las últimas semanas, el mercado financiero local viene operando con una gran volatilidad.

Pero en el medio apareció un muy elevado nivel de volatilidad en las tasas de interés de corto plazo, producto de fluctuaciones en las necesidades de liquidez de los bancos y el nuevo esquema sin tasa de referencia (tras el desbarajuste de la eliminación de las LEFI). Claro que la estrategia de mantener acotados al máximo los excedentes de pesos tienen sus implicancias en términos de tasa de interés nominal y real.

“Hoy los bancos están operando con un nivel de caja mucho más acotado, producto de que han avanzado muy fuerte en la originación de crédito y se encuentran con niveles de liquidez muy diferentes a los de 2024. Hoy tienen prestado al sector privado el 78,5% de los fondos captados vía depósitos netos del efecto encaje. Eso deja claro que la posición de títulos públicos casi no tiene margen para crecer y se calza fundamentalmente con capital propio y otras fuentes de fondeo”, advierten.

Además, la dinámica de las últimas semanas ha mostrado claramente cómo la suba de encajes achicó la cantidad de pesos excedentes y explica de manera directa cómo se ven más presiones alcistas sobre la tasa de interés. Entonces, ¿qué esperar de las Tasas de Interés?

En el corto plazo, la gestora sigue viendo stress en el cumplimiento de las normas de efectivo mínimo de los bancos y por lo tanto presiones sobre los vencimientos de deuda soberana en pesos. “Si las entidades financieras necesitan la liquidez, van a ofrecer menos fondos en el rolleo de deuda y el Tesoro iría inyectando los pesos que el sistema necesita para restablecer los niveles habituales de caja. El punto es entender cuál es el crecimiento de crédito que queda para las próximas semanas y cómo se financia esa expansión. De ello dependerá la cantidad de pesos que debe reinyectar el Tesoro”.

Al respecto, se estima que la caja del Tesoro en el Banco Central (BCRA) llegó a un piso reciente de $8,5 billones, pero que se mantuvo por un solo día hasta que se liquidó la licitación especial para los bancos, y hoy esa caja sería de $12,2 billones lo que cubre sin problemas el 25% de los vencimientos hasta fines de octubre. “Esa cifra está en línea con los niveles máximos de no rolleo que se pueden esperar, dado que hay un 75% de esas posiciones que corresponden a inversores oficiales o institucionales (bancos, compañías de seguros, fondos, etc.) que necesitan seguir rolleando con esos instrumentos.

En conclusión, el Tesoro puede enfrentar ciertos desafíos para rollear esa deuda, inclusive con presiones para seguir convalidando tasas altas, pero MegaQM no ve que exista un problema mayor que ese. De cara al inversor, esto es un mercado que sigue con altas tasas nominales, altas tasas reales de interés y, sobre todo, con mucha volatilidad, mientras que a nivel global ello implica seguir conviviendo con tasas reales récord. “Aunque en cualquiera de los escenarios post electorales, ya sean positivos o negativos para el Gobierno, se debería ver alguna corrección de ese nivel de tasas reales, ya que no lucen como tasas de equilibrio o que se puedan sostener en el tiempo”, afirman.