El Banco Central, ¿dejó de emitir? ¿Sí o no?

Otro debate que se intensificó en las últimas semanas fue si realmente este Gobierno había dejado o no de emitir dinero. En buen romance, sí continuó expandiendo la Base Monetaria del Banco Central (BCRA). Según los datos oficiales, el año pasado la Base creció más de $20 billones y, en lo que va del 2025, otros $13 billones.

El tema clave es si emitió para financiar al Tesoro, ya sea directa o indirectamente, porque lo sano es que se emitan pesos porque hay demanda de pesos de las familias y las empresas. Pero no hay consenso entre los analistas, quizás, porque algunos no quieren echar más leña al fuego. Pero como en todo gobierno, hay artilugios estadísticos y contables. Nobleza obliga, no puede soslayarse el hecho que el gobierno de Milei heredó una bomba de relojería en el BCRA de más de $20 billones en pasivos monetarios remunerados (LELIQ y PASES), cuando la Base era de $6 billones aproximadamente.

¿Qué pasó en el último tiempo?

Según datos de la consultora Quantum, desde diciembre pasado, la Base aumentó $10,385 billones (35%), mientras que la inflación minorista acumulada en el período fue del 17%. Cabe señalar que, este aumento real de la Base, se dio en un contexto de tasas de inflación mensuales decrecientes, de aumento de la demanda de dinero partiendo de niveles de monetización en pesos históricamente muy bajos (5% del PBI en la actualidad). Para el análisis, la consultora divide la historia reciente en dos etapas, hasta abril pasado y desde mayo en adelante, debido a que a mediados de abril se implementó un nuevo esquema monetario y cambiario. Veamos.

Entre enero y abril de este año, la Base aumentó $2,97 billones. La compra neta de divisas fue prácticamente nula sumando las compras netas del sector público y las ventas netas del sector privado. “Es decir, el impacto monetario por operaciones del sector externo fue muy acotado; en cambio, la Transferencia de utilidades del BCRA del 2024 al Tesoro por $11,976 billones generó una expansión que fue esterilizada parcialmente con el aumento de los depósitos del Tesoro en el BCRA, usados en parte para comprar divisas, y por ventas de títulos públicos en cartera del BCRA”, explica Quantum.

Mientras que, entre mayo y julio pasado, o sea, desde el cambio en el régimen monetario y cambiario, la Base aumentó $7,414 billones (22,7%), principalmente por el desarme de las LEFI por $12,155 billones el mes pasado, “expansión esterilizada parcialmente con emisiones de deuda del Tesoro cuyo producido se depositó en la cuenta que tiene en el BCRA; y como quedó un saldo de los bancos depositado en sus cuentas en el BCRA, este procedió a esterilizarlo mediante regulación de aumento en efectivos mínimos a partir del 1 de agosto”.

Entonces, en el acumulado de enero-julio la Base se expandió $10,385 billones. Según explica la consultora de Daniel Marx, la transferencia de utilidades en abril pasado y el desarme de LEFI significaron una emisión primaria de dinero por $24,385 billones (82%). “Sin embargo, esta expansión fue esterilizada en gran medida por el aumento de los depósitos del Tesoro en el BCRA ($8,165 billones) con recursos obtenidos de la emisión neta de deuda y el superávit fiscal, y por la venta de títulos en cartera del BCRA”.

De modo que, desde el punto de vista de la demanda de Base, los $10,385 billones de aumento (34,9%) se reflejan en el aumento de $3,887 billones (21,9%) del Circulante en poder del público y $6,573 billones (67,5%) de aumento de la integración de efectivo mínimo de los bancos (encajes).

Qué pasa al conciliar las cuentas fiscales y monetarias del período

Según los cálculos de la consultora, de los $14,397 billones que el Tesoro acumuló en “caja” en pesos en el período enero-julio, $2,295 billones fueron producto del superávit financiero y $11,976 billones de la “transferencia de utilidades del BCRA” (en el mismo periodo, la emisión neta de deuda fue prácticamente nula). Además, el Tesoro distribuyó esos fondos entre: $8,165 billones en depósitos en el BCRA, $2,729 billones en depósitos en pesos en los bancos y $3,502 billones equivalentes fueron compras de divisas (en la primera etapa al mercado y en la segunda etapa compras directas al sector privado).

“Finalmente, se usaron $3,811 billones de lo transferido por utilidades del BCRA al Tesoro, que tuvo impacto monetario. La diferencia, que es el aumento de los depósitos del Tesoro en el BCRA por $8,165 billones, aumenta el monto de pesos a monitorear según evolucione la demanda de base monetaria”, sentencia la consultora Quantum.