Deuda: lo que dejó el nuevo canje de Luis Caputo y cómo sigue la película

El Ministerio de Economía presentó los resultados finales del megacanje de la deuda en pesos donde logró una adhesión del 77% al adjudicar $42,6 billones sobre un total de $55,3 billones de bonos elegibles de valor técnico. El mercado esperaba un ratio de aceptación de entre 65% y 70% como un piso mínimo para considerar como exitosa la operación, con lo cual el 77% de adhesión que comunicó el Tesoro puede decirse que luce alentador.

Según los datos oficiales, el sector privado aportó aproximadamente el 17,5% de sus tenencias, lo que llamó la atención de los analistas porque refleja que las tenencias públicas estaban por encima del 65% que habían estimado previamente. De todos modos, hay que tener en cuenta que sin los “puts” del Banco Central (BCRA) - que son una especie de garantía de recompra de los bonos - para las nuevas emisiones, se creía difícil convencer a los bancos, porque caerían en un descalce de plazos respecto de los depósitos.

En tal sentido, el rebote de títulos públicos ajustables por CER con vencimiento en el segundo semestre del año eliminaba el premio de ingresar al canje, quitando los pocos incentivos que podría percibir el sector.

Entonces, si los privados canjearon solo el 17,5% de sus tenencias, como informó Economía, eso significa que el sector público tenía el 72% de los títulos elegibles muy por encima de lo estimado por el mercado, que calculaba que tenia un 65% de lo elegible. Los privados tienen el resto, y de eso solo canjearon menos del 18%.

Al desagregar los niveles de aceptación a nivel de cada título y los stocks que quedaron de cada papel se pueden sacar otras conclusiones. Por ejemplo, que en el caso de la Letra del Tesoro en pesos ajustable por CER que vence en mayo 2024 (Lecer X20Y4), del Bono del Tesoro en pesos ajustable por CER que vence en mayo 2024 (T6X4) y del Bono del Tesoro vinculado al dólar que vence en abril 2024 (TV24), la aceptación fue inferior al 40%, lo que sugiere que en esos títulos había muchos privados. 

¿Por qué la aceptación privada fue limitada? Hubo varias razones. Por un lado, parte de los tenedores como los fondos comunes de inversión (FCI) por mandato tienen que estar cortos en lo llamado técnicamente “duration” (es decir, no podían cambiar un bono corto por uno más largo), por otro lado, el canje no daba premio significativo, además el rally post recorte de tasas de interés fue principalmente en la parte corta de la curva.

Pero, quizás, lo más importante que todo es el tema que mencionamos de los “puts” que el BCRA no ofreció sobre los nuevos bonos y que es muy relevante para los bancos, por liquidez y porque si adquieren bonos soberanos sin “puts” los deben computar para el límite del 75% de la Responsabilidad Patrimonial Computable (RPC) vinculada con las exigencias de efectivos mínimos y otros requerimientos del ente monetario.

Ahora bien, cómo quedan los nuevos vencimientos: para el resto del año restan compromisos por $15,5 billones, entre capital e intereses, que se pueden presumir que cobrarán enteramente privados. Por ejemplo, en abril vencen bonos indexados por CER, Duales y vinculados al dólar (T3X4, TV24 y TDA24) de modo que hay que pagar en total $3,1 billones. Con estos números se mejora el déficit financiero de cara a lo que viene.