Tasas al rojo: la próxima licitación del Tesoro es el nuevo gran desafío

Aún no ha decantado la polvareda que desató el desarme de las LEFI del Banco Central (BCRA) pero lo cierto es que en medio del debate por el nivel alcanzado por las tasas de interés reales positivas en las últimas semanas podría decirse que más bien actúan como un desincentivo a la actividad económica que como un incentivo a la oferta de dólares.

Vale recordar que los datos económicos y financieros de mayo pasado confirmaban las señales de deterioro de algunos indicadores financieros como cantidad de cheques rechazados y/o no pagados e irregularidad de cartera privada (en prácticamente todos los segmentos de crédito). Por lo que puede presuponerse que los datos de junio y julio, con tasas reales más altas que en mayo, continuarían con esta tendencia. De hecho, las estadísticas del BCRA muestran que los préstamos reales desestacionalizados siguen desacelerándose, sobre todo, las líneas de créditos Personales.

Ahora bien, la existencia de tasas de interés reales cortas del 18% efectivo anual, es decir más de 1% real mensual, genera en lo inmediato dos problemas simultáneos. Por un lado, establece un piso muy alto a cualquier colocación que no sea a estas tasas, y por otro, presiona sobre el “roll-over” (refinanciación de los vencimientos de deuda) que debe realizar la Secretaria de Finanzas en las próximas licitaciones.

¿Qué puede hacer el ahorrista-inversor frente a este panorama? Por ejemplo, tomando una tasa real de mediano plazo, como la del BONCER 2026 (bono en pesos ajustable por CER) rindiendo el 16,7% contra un bono en dólares con vencimiento en 2030 (el AL30) en 13%, da como resultado una depreciación real de alrededor del 4% partiendo desde un nivel de tipo de cambio real multilateral en línea con un equilibrio de mediano plazo. Entonces, si las tasas de los bonos en moneda extranjera mejoran por las compras de divisas que realiza el Tesoro, esto también impactará en las tasas reales.

A estos valores de tasas reales entonces es recomendable hacer "carry-trade", sostienen los estrategas de la gestora Neix, que creen que, dada la pendiente de las curvas, y la volatilidad de las tasas, es también una (muy) buena opción tener Lecap a tres meses vista (riesgo electoral).

Pero aquí reaparece el desarme de las LEFI. Porque el problema más importante que tiene la deuda en pesos es, precisamente, que el nuevo esquema monetario acotó las herramientas que permiten resolver una crisis de liquidez. ¿A qué se refieren los analistas? A que se reemplazaron las letras cortas sin devengamiento y con ventanilla inmediata del BCRA por letras valuadas a mercado sin prestamista de última instancia y con horario de liquidación inconveniente para las tesorerías. Cabe señalar, que el Tesoro tiene una única caja para hacer frente a las compras de dólares y ahora también a intentar refinanciar una deuda que cotiza 3,75% efectivo mensual cuando la inflación esperada está por debajo de 2% mensual.

Ocurre que, dados los valores de tasas reales observados en los últimos días, junto con la desaceleración del crédito real y el amesetamiento del agregado monetario “M2 transaccional privado” (efectivo más depósitos en cuenta corriente y en caja de ahorro), los analistas arriesgan que es muy probable que continúen empeorando los diferentes indicadores financieros mencionados.

De ser así, la evolución del crédito también estaría condicionada por la selección adversa que puedan tener las entidades financieras de prestar a tasas reales muy elevadas únicamente a sujetos de crédito riesgosos. Si esto sucede, las tasas podrían dejar de subir, porque los bancos tomarían la decisión de achicar sus balances para acotar el riesgo crediticio, pero los préstamos dejarían de crecer o incluso caer en términos reales.

¿Qué va a pasar en el corto plazo? La visión de Neix, casi de consenso de mercado, es que si no existe una tasa overnight (para situaciones de iliquidez, a un día de plazo), entonces las entidades financieras tendrán más efectivo inmovilizado en sus cuentas del BCRA, quitándose capacidad prestable, y esto lo compensarán con tasas pasivas (para depósitos) más bajas aumentando su spread contra la tasa activa (de préstamos) pero no necesariamente incrementando su ganancia, estiman desde Neix.

Por ello creen que hasta fin de mes la tasa debería ir descendiendo en la medida que haya rescates de fondos comunes de inversión "money market" o también llamados "T+1" y ese dinero vaya a la caución bursátil. De la misma forma, los bancos dejarán un monto de pesos en el BCRA sin devengamiento de tasa. "La incógnita será si al momento de la licitación de Finanzas de fin de julio, cuando vencen $12 billones, principalmente la Letra del Tesoro capitalizable en pesos con vencimiento el 31 de julio, las tasas tendrán este nivel".

Veremos, ¡a cruzar los dedos!