Habla el argentino que trabaja en la Reserva Federal

Mientras se realiza una nueva reunión de la Reserva Federal, en la cual se podrían definir nuevas medidas monetarias para impulsar a la economía de EEUU, el funcionario de origen argentino -quien actualmente se desempeña como economista semior de la Reserva Federal de Dallas- nos da su visión acerca de la crisis internacional en esta entrevista realizada en exclusiva por Portfolio Personal.

Las operaciones de pase (swaps) consisten en que la Reserva Federal le otorga al Banco Central Europeo (BCE) líneas de crédito en dólares a cambio de un monto equivalente en euros. El BCE a su vez utiliza esos fondos para otorgar líneas de crédito en dólares a las entidades financieras bajo su jurisdicción que estaban teniendo problemas para refinanciar sus obligaciones en esa moneda en el mercado interbancario. El movimiento concertado de cinco banco centrales (los de Inglaterra, Japón, Suiza, la Reserva Federal y el BCE) contribuyó a calmar los nervios que estaban alterando seriamente los mercados de capitales de la eurozona, porque asegura que las instituciones financieras de esa área tendrán cubiertas sus necesidades de financiamiento de corto plazo hasta fin de año. Claro está que esta mayor tranquilidad puede tener su costo, porque el Banco Central Europeo asume tanto el riesgo cambiario asociado con la deuda en dólares contraída con la Reserva Federal a través de las operaciones de pase, como el riesgo de insolvencia de las instituciones beneficiadas con las líneas de crédito en dólares financiadas con los fondos provenientes de dichas operaciones.

- Una de las alternativas de política monetaria que mencionó Ben Bernanke en su discurso en Jackson Hole es lo que el mercado denomina “Operación twist”. ¿En qué consiste la misma y cuáles son las diferencias con una expansión cuantitativa?

- La Reserva Federal típicamente tiene bonos emitidos por el Tesoro de EEUU en su cartera, porque es vendiendo y comprando esos bonos como regula habitualmente la liquidez en el mercado. Como algunos lectores recordarán, el programa QE2 ("quantitative easing 2") consistió en expandir la tenencia de deuda del gobierno de EEUU de la Reserva Federal en U$S600 millardos (billones en la terminología de ese país), cifra que se agregó a la considerable expansión que ese tipo de activos había experimentado como efecto de varios programas de emergencia (QE1) implementados tras la caída de Lehman Brothers. Como resultado de todas esas operaciones, la Reserva Federal tiene actualmente en su cartera unos U$S 1.7 billones (trillones en la terminología de EEUU), de los cuales solamente U$S 200 millardos corresponden a bonos de más de 10 años de plazo.

Carlos Zaragaza, es economista senior de la Reserva Federal de Dallas.

La idea de "Operación Twist" es que la Reserva Federal venda sus posición en bonos del gobierno de EEUU de corto plazo, en un monto aproximado de U$S 1.5 billones (cifra que representa el 10% del PBI de EEUU) y compre con el producido de esa venta bonos del gobierno de EEUU de largo plazo, con vencimiento en 10 o más años. El efecto de esta operación sería reducir las tasas de interés de largo plazo, que son las relevantes para el mercado inmobiliario y proyectos de inversión de cierta importancia. La reducción de las tasas de interés hipotecarias podría estimular la demanda de viviendas y también inducir a refinanciamientos que le dejen a los hogares fondos disponibles para aumentar la demanda agregada. Un programa similar se implementó durante la administración de John F. Kennedy, cuando el ritmo del twist estaba de moda y de allí el apelativo con el que ha pasado a conocerse la operación.

Según las estimaciones disponibles, el efecto de esta "Operación Twist" sería reducir las tasas de largo plazo entre 0.10 y 0.20 puntos porcentuales, una cifra que, aunque modesta, podría actuar como un bienvenido calmante ante una situación que se presenta sumamente complicada, tanto en el frente fiscal como en el financiero.

- ¿Cuál es el balance que hacen desde la Fed sobre los dos primeros planes de expansión monetaria (QE1 y QE2)? ¿Qué variables son las que determinan su éxito o fracaso?

- Ésta es una pregunta tan difícil de contestar como qué hubiese pasado si un meteorito no hubiese exterminado los dinosaurios. Harían falta tantos supuestos para contestar esa pregunta, que la respuesta se reduce a casi una adivinanza. Puestos a adivinar, a mí me da la impresión de que el éxito de QE1 y QE2 no fue tanto reactivar la economía de EEUU, como evitar que colapsara bajo una lluvia de meteoritos cargados de depresión económica.

- ¿Cuál es la principal preocupación de la Fed hoy?

- Obviamente, que el problema principal es la estrepitosa caída del empleo y el foco de los debates que se están produciendo en el seno del Comité de Política Monetaria (FOMC) es justamente si la Reserva Federal puede hacer algo al respecto sin arriesgar demasiado el mandato de mantener la estabilidad de precios. Son estas diferencias de opinión las que están detrás de los disensos que se han venido produciendo en el Comité y que seguramente se seguirán produciendo en el futuro.

-Con la inflación minorista otra vez en niveles cercanos al 2%, ¿se convierte la suba de precios en una restricción para la expansión de la política monetaria?

-Sí, impone restricciones, porque como lo sugiere la respuesta a la pregunta anterior, induce el temor de que un "quantitative easing" de más termine alimentando expectativas de una espiral inflacionaria que tendría efectos devastadores sobre el nivel de actividad económica.

-¿Cuál es su visión del escenario macroeconómico general y el emergente en particular para el próximo año?

- La crisis en Europa ha puesto en claro el componente fiscal que hasta ahora había pasado desapercibido entre los numerosos problemas que afectan a la economía mundial. Justo es reconocer que varios premios Nobel de Economía que no escriben habitualmente en el New York Times, como Gary Becker, Finn Kydland, Robert Lucas y Edward Prescott, venían advirtiendo sobre las dificultades que iban a plantear tarde o temprano desequilibrios fiscales cuya resolución se venía postergando a la espera de tiempos mejores que nunca llegaron.
Mi impresión es que Europa va a tardar un buen tiempo en resolver los desequilibrios fiscales en los así llamados países periféricos, y no tan periféricos, como Italia, por la falta de una autoridad fiscal centralizada.

La marcha de las economías de Europa dependerá fundamentalmente de la capacidad de los bancos alemanes y franceses de absorber las pérdidas a los que los expongan las eventuales cesaciones de pagos de otros países del área. Valga la pena recordar al respecto que en los últimos tres meses las acciones de los bancos franceses más importantes han perdido entre la mitad y dos tercios de su valor.

Paradójicamente, aunque EEUU sí tiene en teoría una autoridad fiscal única, el Congreso, en la práctica actúa como si tuviera los mismos problemas institucionales que aquejan a la Eurozona. La manzana de la discordia en este caso es que los republicanos se oponen terminantemente a reducir el enorme déficit fiscal con aumentos de impuestos, y los demócratas con reducciones del gasto. Todo dependerá de si una Comisión Bicameral que tiene que elevar una propuesta al Congreso unos días antes de Navidad arriba a un acuerdo que cuente con suficiente consenso. De no ser así, es probable que la economía de EEUU siga en estado comatoso hasta por lo menos las elecciones presidenciales de noviembre de 2012. Es que nadie va a querer arriesgar nada hasta saber qué sectores económicos o segmentos de la población van a estar afectados por aumentos de impuestos o recorte de gastos.

Las economías emergentes no van a escapar ilesas el clima de estancamiento, pero en general se van a ver favorecidas por las tasas de interés inusualmente bajas asociadas con un crecimiento casi nulo y precios de materias primas altos, sostenidos por la demanda de alimentos de China.

Incluso países con grados de inversión, como Brasil, México, Colombia, y Chile, podrían beneficiarse con flujos de capitales. Es dudoso que la Argentina logre colarse entre ese grupo privilegiado, porque sigue técnicamente en cesación de pagos y nadie quiere arriesgar su capital en un país cuyas cifras de inflación están basadas en índices de precios que no satisfacen criterios metodológicos aceptados internacionalmente.

-¿Cómo maneja la Fed la presión que recibe del mercado en la toma de decisiones?

- La única presión que guía las acciones de la Reserva Federal es la responsabilidad de satisfacer su doble mandato de garantizar el pleno empleo y la estabilidad de precios. Es una tarea que presenta enormes desafíos, pero eso es justamente lo que hace interesante la vida profesional de quienes trabajamos en esta institución y participamos activamente del proceso de formulación de sus políticas.

Fuente: Portfolio Personal