Europa en una encrucijada: ¿tiene solución la crisis?

Los países de la periferia europea enfrentan claramente una crisis de solvencia ante el sobreendeudamiento que exhiben hoy sus economías y que el mercado no está dispuesto a financiar más a tasas razonables. Una solución estructural al problema requiere una caída del endeudamiento externo a niveles compatibles al de sus ingresos. ¿Cómo lograrlo sin poder depreciar sus monedas para aumentar su competitividad? Cláves en este análisis de Paula Premrou.

La magnitud de los ajustes fiscales requeridos y la abrupta caída de la inversión extranjera directa -los flujos de capitales directamente se revirtieron en los países en problemas- han contraído significativamente las tasas de crecimiento por lo que el nivel de endeudamiento sigue aumentando en relación al producto. Existen muchas dudas, mientras que crecen las probabilidades de que todo termine en un default. Por Paula Premrou - Economista de Portfolio Personal

En las últimas horas volvieron a recrudecer los temores por un default griego. Las dificultades del país heleno para cumplir con los objetivos de reducción de su déficit fiscal anticipan otra dura negociación con el Fondo Monetario Internacional y los principales líderes de la Unión Europea para liberar el próximo desembolso del paquete de ayuda aprobado en mayo de 2010.

Los mercados reaccionan atemorizados y las más afectadas son, claro está, las acciones de los principales bancos de la región -especialmente los franceses- que son quienes tienen en cartera los activos en problemas.

Pero la preocupación se extiende más allá de Grecia a toda la Europa periférica. El rendimiento de los bonos de la deuda italiana a diez años subió 40 puntos básicos en septiembre y ya se ubica en 5.55%, muy cerca del máximo de 6.2% que alcanzó a principios de agosto cuando el Banco Central Europeo comenzó a comprar bonos italianos en el mercado. Lo mismo ocurre con los títulos de España que ya rinden 5.31%, 30 puntos básicos más que a fines de agosto. El costo de asegurarse contra un default griego registró hoy un nuevo máximo al ubicarse en 3500 puntos básicos, 17% más que el viernes mientras que el CDS de Irlanda alcanza los 861 puntos básicos y el de Portugal 1133.

Los países de la periferia europea enfrentan claramente una crisis de solvencia ante el sobreendeudamiento que exhiben hoy sus economías y que el mercado no está dispuesto a financiar más a tasas razonables.

Un informe publicado la última semana por la Reserva Federal de Nueva York ("Saving Imbalances and the Euro Area Sovereign Debt Crisis" www.newyorkfed.org/research/current_issues) explica cómo se fue acumulando este endeudamiento a partir de la entrada en vigencia del euro en 1999. El reporte marca que hasta ese momento los países de la periferia pagaban tasas de interés mucho más altas para tomar un crédito que los países centrales, pero las tasas bajaron abruptamente con la implementación de la moneda única ya que no iban estos países no iban a ser más vulnerables a dos riesgos: el de inflación -porque el Banco Central Europeo seguiría las líneas del Bundesbank para asegurar la estabilidad de precios- y el de devaluación al perder la herramienta cambiaria por tener una moneda única. No desaparecía el riesgo de default que claramente fue subestimado por el mercado.

El acceso a tasas de financiación mucho más bajas impulsó el endeudamiento del sector público y privado. El estudio de la FED de Nueva York marca que en 2007 el spread entre el rendimiento de la deuda griega y el rendimiento del bono del tesoro alemán promediaba los 25 puntos básicos sugiriendo que los inversores veían poca diferencia de riesgo entre ambos países. Con la crisis global el spread subió a 150 puntos básicos a fines de 2008 y se disparó un año después cuando se conoció que el gobierno griego había manipulado los números fiscales para seguir subiendo exponencialmente en los meses subsiguientes.

El problema principal radicó en que el crédito se utilizó para financiar el consumo y la construcción en lugar de la inversión reproductiva. Y si bien hay fuertes diferencias en el origen del déficit fiscal -en Grecia y Portugal el sector público se endeudó a la par de los privados mientras que en España e Irlanda fue la explosión de la burbuja inmobiliaria la que incrementó el endeudamiento del gobierno- todos los países mostraban desequilibrios muy visibles antes de la crisis subprime. En 2007 Grecia, Portugal y España presentaban déficits de cuenta corriente de entre el 10 y el 15% de su PBI. En Irlanda era menor pero igual superaba el 5% del PBI. Alemania, por el contrario, presentaba un superávit en la cuenta corriente que superaba 8 puntos del producto.

La teoría indica que hay cuatro caminos para resolver una crisis de sobreendeudamiento. El primero es el crecimiento que va reduciendo gradualmente el nivel de endeudamiento sobre el PBI siempre que la deuda no aumente. El segundo es el ajuste fiscal ya sea vía incremento de los ingresos o reducción de ingresos o una combinación de ambos. El tercero es el default o la reestructuración que puede llevar a una postergación de los pagos -caso Uruguay en el 2001- o a un recorte en la deuda -Argentina 2001-. Finalmente, la inflación es la cuarta vía para reducir el endeudamiento ya sea a través de una sorpresa inflacionaria o directamente mediante la aplicación de una política de tasas de interés negativas -también llamada represión financiera- que es cuando las tasas de interés nominales son inferiores a la tasa de inflación.

Las autoridades europeas vienen concentrando sus esfuerzos en lograr una fuerte reducción del déficit fiscal mediante la aplicación de fuertes programas de ajuste que combinan mayores impuestos y reducción del gasto. Grecia ha tomado medidas para el período 2011-2015 por una magnitud equivalente al 25% del PBI, Irlanda el 18% y Portugal más del 12%. España, que no ha recibido asistencia, ya comprometió medidas por un equivalente al 8.5% de su producto. ¿El objetivo? Reducir el déficit a niveles menores al 3% del PBI en 2013 en Portugal y España y en el 2015 en Grecia e Irlanda.

Sin embargo, la magnitud de los ajustes fiscales requeridos y la abrupta caída de la inversión extranjera directa -los flujos de capitales directamente se revirtieron en los países en problemas- han contraído significativamente las tasas de crecimiento por lo que el nivel de endeudamiento sigue aumentando en relación al producto.

Pero una solución más estructural va a requerir una caída del endeudamiento externo con el gasto de estas economías acomodándose en niveles más compatibles con sus niveles de ingresos. Sin poder utilizar la devaluación como mecanismo de ajuste el desafío es poder achicar el gasto sin impactar negativamente en el ritmo de crecimiento. Mientras las economías principales crecerán en promedio 2.1% este año la periferia verá caer 1.1% su PBI.

Una solución estructural al problema requiere una caída del endeudamiento externo a niveles compatibles a los niveles de ingresos. ¿Cómo lograrlo sin poder depreciar sus monedas para aumentar su competitividad? ¿Vencerá la Unión Europea -especialmente Alemania- el rechazo a la emisión de eurobonos para bajar la tasa de financiamiento para la periferia a costa de una mayor tasa en los países centrales?

De no ser así todo seguirá apuntando a la política monetaria y es por eso que las miradas están puestas en el Banco Central Europeo. ¿Seguirá el mismo camino que la Reserva Federal y estará dispuesto a emitir euros para comprar la deuda de los países en problemas? ¿Podrá vencer su resistencia el BCE a elegir el camino inflacionario? Muchos interrogantes en un contexto en donde siguen aumentando las probabilidades de que todo termine en un default.
Opiniones (0)
23 de febrero de 2018 | 16:16
1
ERROR
23 de febrero de 2018 | 16:16
"Tu mensaje ha sido enviado correctamente"
    En Imágenes
    El Carnaval de Venecia, en la cámara de una mendocina
    13 de Febrero de 2018
    El Carnaval de Venecia, en la cámara de una mendocina
    París bajo la nieve
    7 de Febrero de 2018
    París bajo la nieve